口腔赛道大爆发，VC/PE都来了。

800多名牙医刚刚撑起了一个IPO。

投资界-天天IPO消息，今日（3月22日），瑞尔集团在港交所成功上市，成为中国口腔连锁第一股。此次发行价为14.62港元/股，开盘后市值约85亿港元。

瑞尔集团创始人邹其芳今年68岁，早年从天津外国语学院英语专业毕业，后来加入一家中外合资企业，他还是一位“海归”——曾到宾夕法尼亚大学沃顿商学院攻读MBA。1999年，他在北京开了第一家口腔门诊，正式开始了创业之路。时至今日，瑞尔集团在全国15个一二线城市拥有7家口腔医院、104家诊所，坐拥资深牙医882名，而且平均年薪百万。

一路走来，瑞尔集团完成了5轮融资，吸引了高盛、KPCB凯鹏华盈、启明创投、高瓴、奥博资本、英飞尼迪等一众知名VC/PE。去年时代天使上市首日市值一度突破700亿港元的盛况仍历历在目，自此口腔赛道火了，无论是正畸还是不起眼的漱口水，这一条赛道瞬间挤满了投资人。

01 68岁海归IPO敲钟：坐拥882名牙医，平均年薪100万

这是一个属于50后的创业故事。

瑞尔集团创始人邹其芳出生于1953年，16岁那年到建筑工地做了一名泥瓦工。直到1978年，他才有机会考入天津外国语学院英语专业，毕业后被分配到天津医药局做翻译，这在当时是人人羡慕的铁饭碗。

然而，邹其芳并不甘于现状。1984年，他决定辞职加入当时最早落户天津的外资企业之一——中美史克。1992年，邹其芳决定到宾夕法尼亚大学沃顿商学院攻读MBA，希望归来后能做总经理一职。

1996年底，邹其芳从美国沃顿商学院MBA毕业并回国，加入了香港的美资信孚银行。一次偶然的机会，他在参加会议时遇到了当年中美史克公司的董事长亨利·温特。彼时，温特投资了一家基金，收购了当时美国最大的一家种植牙生产公司，计划开拓中国市场，邀请邹其芳加入。

经过市场调研后，邹其芳发现，当时的国内市场对于引入种植牙来说，并不符合实际情况，反而高档牙科护理倒是值得好好挖掘。恰逢，当时中国正开始新兴一批中产阶层，像外企职员、海归华侨……冥冥中，邹其芳看到了机会。

1999年4月，邹其芳决定创业。为吸引消费者，他将第一家口腔门诊位置选在北京最繁华的长安街边上。但没想到，第一天就碰了一鼻子灰，并没有顾客光临买单，这种情景还持续了好久。

直至一通电话打破了这种窘况。某天下午，瑞尔齿科接到波兰大使馆打来电话，一位部长牙齿掉了一块，但第二天要参加重要外事活动。为把握住机会，瑞尔特意在第二天早上提前开门，帮部长紧急处理后，使他得以及时参加活动。这一次，开始让瑞尔在使馆区有了名气，生意进入了正轨。

其实，瑞尔集团也曾想过扩张。2017年，瑞尔集团D轮融资发布会上，公司曾对外宣布计划在未来5至8年达成“千店计划”。但根据招股书，截止到2021年，瑞尔集团新增口腔机构仅30家，合计107家口腔医疗机构，只完成了计划的十分之一。

再看营收情况，2019年3月31日、2020年3月31日以及2021年度3月31日，瑞尔集团营收分别为10.8亿元、11亿元以及15.15亿元，年度毛利分别为1.64亿、1.11亿以及3.64亿，毛利率分别为15.2%、10.1%以及24.1%。但是，同期净亏损分别为3.04亿元、3.26亿元和5.98亿元，三年亏损额累计高达12.28亿元。

至于亏损的原因，瑞尔集团在招股书中也做了解答，公司收入成本增加主要受雇员福利开支的增加影响，同期内分别为5.66亿、6.15亿和7.16亿元，并且雇员福利开支分别占每年收入成本的61.8%、62.3%、62.3%。

根据招股书，截至2021年9月30日，瑞尔集团在国内一二线共15个主要城市运营了11家医院及诊所，主要提供包括普通牙科、正畸科及种植科口腔医疗服务，共拥有资深牙医882名。

透过据招股书，外界还看到一个惊讶的数字：过去三年，瑞尔集团全职牙医平均年收入在百万以上，最高超200万元。正是一个个牙医，撑起了今天瑞尔集团的IPO。

02 5轮融资4亿美金：启明连投3轮，高瓴高盛入局

成立23年的瑞尔集团，背后站着一众知名VC/PE。

瑞尔第一笔公开融资要追溯到10多年前。2010年1月，瑞尔集团获得了2000万美元的A轮投资，由KPCB凯鹏华盈和启明创投出手。时隔一年多，2011年8月，瑞尔集团又完成2000万美元的B轮融资，KPCB凯鹏华盈和启明创投继续追投，德福资本入局。

随后，瑞尔集团的融资节奏放缓。直至2014年4月，瑞尔集团才完成了7000万美元的C轮融资，背后出现了新天域资本、易凯未来产业基金、才金资本、王思聪的普思资本等机构，启明创投、KPCB凯鹏华盈继续追加投资。

三年后，瑞尔集团再度完成9000万美元D轮融资，高盛集团和高瓴共同投资。当时邹其芳表示，当前中国牙医普及率处于较低水平，随着国内居民收入的提高，对口腔医疗也将更加重视，考虑中国的人口基数，未来这将是一个万亿级别的市场。而投资方之一高瓴合伙人易诺青也透露，高瓴一直非常关注和看好医疗健康产业的发展。

而在递表前夕，也就是2021年4月，瑞尔集团宣布完成总交易额近2亿美元的E轮融资，由淡马锡领投，奥博资本、Ward Ferry、汉能投资、兴业银行、未来资产集团等国际知名基金共同参投。

至此，从2010年1月完成A轮融资2000万美元到最后E轮融资，瑞尔集团先后经历了5次资本市场融资，累积融资近4亿美元。

其中启明创投作为早期投资方，从2010年开始投资，是瑞尔集团A轮、B轮、C轮连续投资方，今天也收获了2022开年的第二个IPO。启明创投主管合伙人胡旭波表示，上市是瑞尔集团的新起点，我们期待公司未来能够不断构建口腔数字生态，为顾客带来更优质的口腔医疗健康服务。

招股书显示，瑞尔集团在IPO前的股东架构中，邹其芳持股11.87%为最大股东，且通过股份激励平台ESOP BVI(预期包括董事在内的公司约600名雇员)持股22.42%，邹其芳合计控制34.29%的股份。

至于投资方，淡马锡控股持股10.88%、Total Success持股10.32%、高盛持股8.24%、KPCB凯鹏华盈持股6.35%、启明创投持股5.54%、高瓴旗下HH AGL持股5.13%、奥博资本持股3.01%、英飞尼迪持股2.80%、汉能投资持股2.09%。按照开盘之后85亿市值计算，邹其芳身家将超20亿港元。

03 一次矫正动辄三五万：口腔赛道大爆发，VC/PE都来了

口腔赛道有多赚钱？

以牙科为例，一颗小小牙齿可以撑起千亿市场。有网友算了一笔账：中国有14亿人，平均一张嘴有22颗牙。而要治疗一颗最普通的蛀牙，1000元只是起步价——矫正牙齿进行正畸，动辄就说三五万。

再来看一组数据：根据弗若斯特沙利文报告，中国口腔医疗服务的市场规模由2015年的人民币757亿元增加至2020年的人民币1199亿元，年复合增长率达到了9.6%。该报告还预期，市场规模将按年复合增长率19.9%继续增长，于2025年达到人民币2998亿元。

投资圈里有这样一种说法，“金眼银牙铜骨”。因此医疗圈也诞生了诸如眼科的爱尔眼科、牙科的通策医疗等大牛股。去年6月16日，主打正畸的时代天使首日开盘暴涨131%，首日市值一度突破700亿港元，震惊VC/PE圈。

时代天使的掌舵者李华敏，出身一个牙科世家。早年间，李华敏帮着父亲李世俊开了一家牙科诊所，机缘巧合买下一项隐形正畸技术，正式创立时代天使。2003年，29岁李华敏和父亲，花了200万，从清华大学颜永年教授和首都医科大学首都医科大学口腔学院院长王邦康手中买断无托槽隐形正畸技术。随后，父女俩与颜永年和王邦康两位联手，成立时代天使。

随后我们看到，一级市场口腔赛道上演疯狂融资一幕：正雅齿科、齐美矫正、紫丁香口腔、大众口腔、美维口腔等口腔诊所陆续获得融资。昨日（3月21日），隐形矫治企业正雅齿科宣布完成5亿元D轮融资，北京泰康投资领投。

成立于2004年，正雅齿科2021年在国内隐形矫治市场的占有率接近20%，身后已经集结了支VC/PE队伍：2013年，获得容正佳天使轮投资，到2015年获得承树投资等机构的A轮投资，2017年获得元生创投、辰德资本的B轮投资，2019年获得中金启辰、高科新浚、基石资本、前海母基金的C轮投资。在泰康投资看来，随着消费升级和口腔健康意识提升，兼具医疗和消费属性的隐形正畸是齿科赛道中增长快、附加价值高的细分领域。

除口腔正畸、修复、种植等项目外，口腔还催生了一个个小的细分赛道，比如口腔护理，诞生了诸如参半、冰泉blispring、清之科研、moqi漱口水、Oclean智能牙刷、呼嘎HUGGAH、BOP等一系列漱口水、牙膏品牌，背后浮现了碧桂园创投、贝塔斯曼亚洲投资基金、创新工场、高瓴创投、红杉中国、君联资本、基石资本、绿洲资本、梅花创投、青松基金、日初资本、松柏投资等知名机构的身影以及互联网大厂百度风投、字节跳动等，火爆程度，可见一斑。

最引人注意的是口腔护理品牌参半，成立仅4年就获得10轮融资。其中最为轰动的一笔融资是去年7月完成近4亿元B轮融资，由华兴资本旗下华兴新经济基金领投，金鼎资本、基石资本与亚商资本跟投，老股东创新工场与字节跳动本轮继续加注。让人意外的是，这是字节跳动第二次投资这家公司。

参半的背后是一位85后创业者尹阔。1989年，尹阔出生于安徽北部的灵璧县。高中毕业后开始到社会上闯荡。2015年11月，尹阔创办深圳小阔科技有限公司，也就是参半品牌的母公司；2018年，参半品牌诞生，产品包括漱口水、牙膏、口腔喷雾、牙贴、冲牙器等，随后迅速走红。2021年6月，参半取得了全渠道单月销售额破1亿元的成绩。

一位专注医疗赛道的投资人对投资界表示，口腔赛道的火爆，一方面是大众对口腔健康问题的重视，另一方面是新一代年轻人对牙齿美观与日俱增的需求。眼下，越来越多90后、00后开始关注自己的牙齿好不好看，而矫正牙齿费用昂贵，动辄上万。正畸人群正在成为口腔消费中崛起的新生力量。

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