餐饮股早盘集体拉升，截至发稿，谭仔国际涨11.74%，呷哺呷哺涨9.95%，海伦司涨8.84%，奈雪的茶涨7.26%，海底捞涨5.08%。

安信证券认为，经过两年的调整，目前港股食品饮料板块中大部分公司估值已经有很大的回调，对于前景的一些负面的不确定因素也已经充分体现在股价中。

【资料图】

该行表示，当前我们认为处于低估的板块包括餐饮连锁、乳制品、电子烟、调味品、肉制品、包装饮料，处于合理估值的板块包括啤酒。从估值上来说，板块已经极具投资价值。

复苏逻辑如何演绎？

反弹第一阶段：线下商业将显著改善

推荐标的：九毛九9922、周黑鸭1458、呷哺呷哺0520、海伦司9869、海底捞6862、奈雪的茶2150、颐海国际1579(海底捞关联股)

反弹第二阶段：大众消费有望回暖

推荐标的：华润啤酒0291、青岛啤酒股份0168、、蒙牛乳业2319

餐饮板块投资建议

港股上市餐饮公司质地较为优秀，多是在细分行业中的头部企业，在细分赛道中具有较强的品牌力。

结合公司的增长预期和估值水平，我们认为部分餐饮行业已经具备长期的投资价值，可以适当进行左侧布局。我们认为板块内的各个公司将呈现轮动上涨的态势，前期涨幅较小的公司可能接下来会有更大的弹性。因此短期我们推荐的顺序是：呷哺呷哺>九毛九>奈雪的茶>周黑鸭>海伦司>海底捞。长期来看，从估值和业绩弹性的维度，我们推荐顺序是：九毛九>周黑鸭>呷哺呷哺>海伦司>海底捞>奈雪的茶。我们认为板块将经历“炒作放开预期”到“炒作基本面改善预期”的转变，在预期切换的过程中，可能会经历板块回调，我们认为是布局的好时点。

呷哺呷哺 0520.HK:短暂调整，重启扩张

呷哺呷哺餐厅重启扩张。公司上半年收入21.5亿，同比下降29%，净利润亏损2.8亿，较去年同期亏损幅度扩大近5倍。呷哺呷哺餐厅收入10.5亿，同比下降29%，门店数量810家，较21年底减少31家，经营利润亏损1.34亿，主要是关店造成的损失。上半年的疫情对公司经营造成加大损失，但管理层表示，7、8月呷哺呷哺已经恢复至19年的九成。管理层在过去大半年重新确定了极致性价比的餐厅定位，对菜单、门店和管理团队进行了调整，加大员工的分成比例以调动积极性。下半年，公司预期将重启扩张计划，到24、25年，预期每年开店150家。

凑凑加快开店速度。凑凑上半年收入10.2亿，同比下降9%，门店数量198家，较21年底增加15家，经营利润亏损0.98亿，去年同期为盈利0.54亿。7、8月，凑凑的销售已经超过19年同期九成的水平。后续公司将加快凑凑的开店节奏，明年预期开店80-90家。新品牌“趁烧”即将推出。公司将在上海日月光开台式烧烤“趁烧”，并会在今年一口气开6家，公司对新品牌报以很大的期望。

我们认为呷哺呷哺及凑凑在火锅行业中有较强的品牌力，公司在打造成功的连锁品牌方面有较为成功的经验，未来随着呷哺呷哺品牌和凑凑品牌的持续扩张，公司还有较大的增长潜力。

九毛九 9922.HK:表现坚韧，稳步扩张

集团22年上半年收入19亿，同比下降6%，净利润6250万，同比下降70%。截止6月门店总数475家，其中太二384家，九毛九西北菜77家，怂火锅11家，太二净增加门店34家，九毛九减少6家，怂火锅增加2家。

太二在疫情冲击下依然实现盈利。22年上半年太二餐厅收入14.8亿，同比下降7.4%，经营利润2.4亿，同比下降35%。太二依然将是公司的经营重心，其消费人群较为年轻，商业模式较轻，因此在疫情中表现出了非常好的韧性。太二的门店数量还远未达到天花板，我们看好其发展潜力。除此以外，九毛九西北菜的收缩整顿进入尾声，怂火锅未来将会稳步扩张，有望成为公司第二曲线。

公司计划今年太二新增120家，怂火锅15家，未来太二还将保持每年增加100-150家。我们认为市场当前对于九毛九的盈利预期是相对保守的，而其门店规模较小，未来增速较高。在太二开到1000家店之前，我们认为股价还有50%以上的空间。

奈雪的茶 2150.HK:模型优化，期待盈利

公司上半年收入20.4亿，同比下降3.8%，净利润亏损2.5亿，去年同期扣除优先股损益为盈利0.48亿。净利润的下滑主要是由于上半年疫情的冲击。截止6月共有奈雪的茶门店914家，较21年底增加97家。

标准店持续转型为PRO店，提升利润率。和标准店相比，PRO店门店面积更小，人员更精简，所有烘焙产品均由中央工厂制作并运送至全国门店。未来所有的标准店都会转型为PRO店。自动化设备帮助减少人工成本。公司大量推广自动制茶机和自动排班系统，增加灵活用工比例，门店人工成本占比由去年6月的23.7%下降至今年6月的18.9%，降本效果显著。公司仍维持每年开店300-350家的计划不变。

我们认为奈雪在高端现制茶饮店中已经建立了一定的品牌影响力，其打造第三社交空间的开店策略与其他品牌形成了差异化竞争。尽管疫情对大店模型较为不利，公司已经积极调整门店模型适应当下环境。我们认为这一策略可能在消费者心中建立独特的定位，从而在未来疫情缓解之后能够获得更好的业绩反弹。公司目前现金充沛，看好其发展潜力。

周黑鸭 1458.HK:特许门店持续扩张

疫情影响门店收入，交通枢纽受影响较大。2022年上半年收入11.8亿/-18.7%，净利润0.18亿/-92%。特许门店数量持续增长，达到1818家，较去年年底净增加283家，经营利润率达到27.3%。自营门店共1342家，较去年年底净增加96家，经营利润率在20-25%。其中，交通枢纽门店有229家，在疫情中受到较大的冲击。但公司表示，7、8月门店经营恢复情况较好，同店表现略超去年同期，经营利润同比持平。

提出万店计划，社区店将构成半壁江山。公司在今年上半年重点探索社区店模式，去年在武汉及试点城市取得良好成效，今年开始全国拓展，截止6月底已开561家社区门店。同时，公司正在着手将部分重资产门店改为小黄店，门店规模缩小，门店装潢年轻化，大幅降低开店成本，以应对疫情的不确定性。

我们认为公司改革举措推进的有条不紊，门店扩张情况良好，疫情确实有影响，但是从疫情之后的快速恢复来看，公司的产品依然受到消费者的喜爱。22年6月总门店数量为3160家，考虑到卤味店规模较小的特点，我们认为其远未达到饱和数量，无论是单店收入还是门店数量都有较大的提升空间。按照21年半年的单店营收水平，以及5500家门店规模的预期，我们认为公司市值至少有50%以上的增长空间。

海伦司 9869.HK:发力下沉市场，掘金酒馆行业

公司上半年收入8.7亿，同比增长0.6%，净利润亏损3亿，去年同期为亏损0.25亿。亏损扩大的主要原因是上半年疫情的冲击。截止8月21日共有海伦司门店821家，较21年底净增加39家，较20年净增加470家，公司实现了跨越式发展，二三线城市发展迅猛，未来公司还将继续下沉至县域市场。

夜间经济高增长，品牌化空间充裕。疫情之前酒馆行业以每年8.7%增速增长，行业较为分散且鱼龙混杂，海伦司作为行业中的绝对领军企业，带来一股没有酒推的“清流”。定位年轻人群，主打高性价比，迅速获得了市场认可。未来下沉市场发展潜力巨大，看好海伦司的上升空间。

推出海伦司·越“烧烤 啤酒 特许经营”的新模式，更有效率的占领县域市场。集团为门店提供统一的烧烤供应链、技术培训、运营流程、门店装修，加强公司的扩张速度。

海伦司是小酒馆行业的绝对龙头，其在下线城市的成功已经被证明可以复制。尽管有疫情的扰动，长期依然看好公司发展。

海底捞 6862.HK:迎难而上，整装待发

海底捞22年上半年收入167亿/-16%，净利润亏损2.7亿，去年同期盈利0.9。上半年平均翻台率为2.9次/天，较去年同期的3.0次/天略有下滑。门店数量达到1435家，较21年底减少8家，其中中国大陆净减少19家门店，海外净增加11家门店。

国内疫情冲击较大，一线城市尤甚。二季度全国范围的疫情较大冲击了线下餐饮行业，尤其是在一线城市，单店收入下滑幅度超过二三线城市。啄木鸟计划初见成效，硬骨头门店计划重启。21年下半年，公司启动啄木鸟计划，关闭及暂停营业近300家门店，调整区域化管理结构，优化客户满意度和员工努力度。经过大半年时间的整顿，公司将会谨慎地重启之前停业的部分门店，标志着啄木鸟计划进入尾声。

我们认为海底捞仍然是火锅赛道中最具价值的品牌之一，即使经历短期阵痛，海底捞的品牌依旧能够吸引客流。目前单店收入仅为19年的一半，而开店空间距离2000家门店还有较大的空间，在疫情缓解之后，我们认为公司还有很大的增长空间。

颐海国际：期待关联方重回增长

颐海国际22年上半年收入26.9亿，同增2%，净利润3亿，同降25%。其中关联方的火锅调料收入6.1亿，同降25%，第三方火锅调料收入8.1亿，同增17%，复调收入3.4亿，同增6.5%，方便速食收入9亿，同增20%。关联方业务由于关店及疫情的影响有所下滑，但其他几个业务均维持了正增长。毛利率28.5%，同降4.2pct，主要是通胀的影响，以及产品结构改变。

行业在去年经历的动销放缓，今年开始恢复增长。我们看到同行的三季度呈现强势的反弹，我们也预期公司能看到增速的回升。此外如果管控放松，我们预期看到关联方收入的增长拉动公司整体营收，并刺激大众对“海底捞”品牌的认知提升。当前公司的估值水平已经回到正常范围，具备了投资价值。

啤酒、乳制品板块投资建议

华润啤酒：雪花 喜力，双管齐下

华润啤酒上半年收入人民币210亿/ 7%，净利润38亿/ 20%(不计特别项目)。上半年销量6.3百万千升/-0.7%，次高及以上销量同比增长10%，单吨售价3338元/ 7.7%。毛利率42.3%，与同期持平，净利率18.1%/ 2pct(不计特别项目)。

高端产品保持增长，吨利润持续提升。上半年次高及以上产品销量为114万吨，同比增长10%，次高及以上产品的销量占比已经达到了18%。吨毛利达到1410元，同比增长7.6%。喜力增速超过30%，表现非常强劲，SuperX、纯生上半年为低单位数增长，主要是受到了疫情的影响。公司延续此前的大客户战略，争取转化市场优质客户资源，提升渠道能力。此外，公司在上半年提价以应对通胀，削减费用应对疫情冲击。

收购金沙酒、景芝白酒，布局白酒赛道。公司希望利用在渠道管理、品牌营销、并购方面的经验和优势为白酒业务赋能，打造全国化的白酒品牌。

青岛啤酒：旺季量价齐升，股权激励调动积极性

青岛啤酒前三季度收入291.10亿元， 8.73%，归母净利润42.67亿元， 18.17%。其中第三季度收入98.37亿元， 16.00%；归母净利润14.15亿元， 18.37%。前三季度啤酒销量727.9万千升， 2.8%/，平均吨价3999.1元/千升， 5.8%。第三季度销量255.9万千升， 10.6%，平均吨价3844.2元/千升， 4.9%。

青啤在三季度表现超出市场平均，吨价持续提升。公司主打“1 1 N”产品矩阵，打造青啤经典、青啤纯生两个大单品，带动超高端产品发展。聚焦于“一纵两横一圈”区域，实行振兴沿海、提速沿黄、解放沿江、扩大山东基地圈的扩张战略。

蒙牛乳业：期待乳制品消费回暖

蒙牛乳业22年上半年收入477亿，同增4%，净利润36亿，同增23%，扣非净利润为29.7亿，同增1%。液体奶收入397亿，同增0.6%，白奶持续增长，特仑苏同增10%，基础白奶同增21%，酸奶受疫情影响下滑，鲜奶增速超25%。受到通胀影响，业务利润率5.7%，同降0.4pct.冰淇淋业务收入39亿，同增30%，剔除收购艾雪影响，同增19%，主要受益于天气炎热和渠道的开拓。奶粉收入19亿，同降26%，婴配粉、成人粉和贝拉米产品均出现下滑。奶酪及其他业务收入22亿，同增150%，主要来自并购BuraFood。

8、9月由于各地疫情又有反复，管控收紧冲击液奶销售，行业增速出现放缓，而促销加大挤压利润。参考伊利三季度业绩，收入303亿，同增6.7%，净利润19亿，同降26%。三季度表现不达预期，使得公司股价出现明显回调。

我们认为疫情带来的影响是短暂的，后续随着管控放开，白奶消费有望恢复正常。此外，常温白奶格局已经稳定，CR2 占比达到85.7%。从2018年起，蒙牛率先提出“高质量成长”，在行业低速发展的背景下，龙头企业有望减少价格战，聚焦利润率的抬升。

当前蒙牛23年预测PE为17x，处于历史较低水平，已经极具布局价值，推荐关注。

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